3. 재생에너지 프로젝트 개발에서 세무투자의 역할
재생에너지 프로젝트는 일반적으로 안정적인 계약 수익, 변동성이 적은 운영 비용, 비교적 예측 가능한 현금 흐름의 특징을 가지고 있습니다. 이러한 프로젝트들은 종종 LLC 형태로 설립되며 파트너십으로 세금이 부과됩니다. 하지만 대부분의 경우 프로젝트 후원자는 해당 프로젝트에 적용되는 투자 세액 공제 (ITC), 생산 세금 공제 (PTC) 및 기타 세액상 이점(예. state and local tax incentives)을 효과적으로 활용할 수 있는 충분한 세금 부담이 없습니다. 따라서 프로젝트 후원자는 구조화된 tax equity거래를 통해 LLC의 지배권 없는 수익 기반 지분(non-controlling passive interests)을 세무투자자에게 매각합니다. 이러한 구조는 세무투자자가 프로젝트 자본 비용의 상당 부분을 자금 지원하고, 주로 사용 가능한 tax credit 및 기타 세제햬택으로 구성된 사전 협의된수익률(pre-negotiated rate of return)을 받을 수 있도록 설계되었습니다. 세무투자는 재생에너지 프로젝트 전체 (capital stack으로도 불리는) 자금 조달의 약 1/3 ~ 2/3을 차지합니다.
Tax equity 수요는 이미 공급을 초과하고 있으며, 2030년대 중반까지 두 배 이상 증가할 것으로 예상됩니다. 은행들은 계속해서 세무투자시장을 주도할 것입니다.
지난 3년 동안 미국 재생에너지 산업은 매년 $18-20 billion 달러의 세무투자를 유치했습니다. 인플레이션 감소법 (IRA)으로 인해 전례 없는 수준의 재생에너지 성장이 예상됨에 따라 세무투자 수요는 급증하여 2030년대 중반까지 매년 $50 billion 이상으로 두 배 이상 증가할 것으로 예상됩니다. 공급을 늘리기 위해 새로운 투자자가 시장에 진출해야 하며, 기존 투자자는 참여 수준을 확대해야 하지만 세무투자 구조및 내용의 복잡성으로 인해 시장 참여자가 제한됩니다.
미국내 은행은 매년 시장의 80% 이상을 차지하는 세무투자를 제공하고 있으며 은행들은 세무투자를 매력적인 위험 조정 수익률을 가진 저위험 자산으로 간주합니다. 시장에서 다른 세무투자자로는 보험 회사 및 기타 대기업이 포함됩니다. 하지만 수동적 참여 (Passive activity) 및 기타 법적 제한으로 인해 세무투자 가능한 기업은 이미 세금을 내야하는 과세소득이 충분한 소매 투자자, 일반인 같은 큰 다른 주체를 제외하고, 기업(corporations)으로 제한됩니다.
인플레이션 감소법(IRA)은 양도 가능한 세액 공제 (transferable tax credits)과 직접 지급(direct pay)을 통해 새로운 세액공제 수익화의 선택을 제공하지만, 세무투자는 여전히 프로젝트 개발업체에게 가장 일반적이고 선호되는 선택지입니다. 왜냐하면 세무투자는 세액공제(tax credit)뿐만 아니라 감가상각과 같은 세금공제(tax deduction) 모두 수익화(monetization)하기 때문입니다.
또한 세무투자는 다음과 같은 이점을 통해 프로젝트 개발업체에게 추가적인 가치를 제공합니다.
- 장기 프로젝트 자금 조달 약속:
개발업체는 세무투자자로부터 장기적인 자금조달을 약속 받을 수 있어 건설 자금 조달에 활용할 수 있습니다.
- 시장 진입 촉진:
세무투자자는 아직 초기 단계인 세액공제 이전시장(tax credit transfer market)에 대기업 구매자가 진출하도록 돕고, 투자구조평가 (underwriting)및 프로젝트 실사 전문성을 제공하여 프로젝트의 성공을 용이하게 도와줍니다.
따라서 은행들이 시장에서 유동성을 창출하는 역할은 앞으로 시장 성장에 중요한 요소가 될 것입니다.
양도성(transferability)은 기존의 세무투자을 보완하는 역할을 하며, 2023년에는 $4 billion, 2024년에는 $10 billion 투자를 유치할 것으로 예상됩니다. 이러한 투자 상당 부분은 (뒤에 설명하는) 혼합 구조(hybrid structures)를 통해 이루어질 것이며, 여전히 세무투자 구조 활용합니다.
세무투자 구조가 없으면 양도성을 통해 재생에너지 프로젝트에서 이용 가능한 중요한 가속화된 감가상각 혜택을 수익화할 수 없습니다. 일반적인 세액 자본 거래에서 감가상각은 프로젝트 가치의 10-20%에 해당하는 추가적인 금액의 세제혜택을 제공합니다.
또한 세무투자는 개발업체가 건설 부채를 조달하는 데 필요한 장기적인 자금 조달 약속 (때로는 세무투자를 제공하는 동일한 은행으로부터)을 포함하도록 구성됩니다. 특히 PTC 거래의 경우, 세무투자자는 10년치이상의 PTC에 대한 자본을 제공하는 반면, 아직 초기 단계인 양도시장은 대부분 당해 연도의 세액공제액 초점을 맞추고 있습니다.
따라서 세무투자는 프로젝트의 장기 자본 수요에 대한 보다 포괄적인 접근 방식을 취하기 때문에 재생에너지 개발업체는 양도성보다 세무투자구조를 통해 더 많은 경제적 가치를 얻을 수 있습니다. 양도성이 도입되었음에도 불구하고 개발업체들은 여전히 신흥 시장인 양도시장에 의존하는 것보다 프로젝트에 대한 기존의 세무투자를 통한 자금조달을 선호합니다.
더욱이 기존의 세무투자자들은 양도성을 모색하는 대기업에게, 실사 및 신디케이션 서비스를 제공하는 중요한 역할을 할 것입니다. 양도 시장 상당 부분은 은행이 세무 투자를 제공하고 일부 세액공제액을 기업에게 매각하는 혼합 구조로 발전할 것으로 예상됩니다.
4. 재생에너지 세무투자구조: 투자자 위험 완화 전략
a. 파트너십 플립 구조 (Partnership flip structures)
파트너십 플립 구조는 미국 재생에너지 시장에서 가장 널리 활용되는 세무투자구조로써 PTC 및 ITC 투자 모두에 적용됩니다. 이 구조는 일반적으로 미국세법 IRS Rev. Proc. 2007-65 및 2014-12에서 규정하는 safe harbor structures를 따르며, 투자자에게 명확한 이익과 위험분산 전략을 제공합니다.
일반적인 거래에서 프로젝트 후원자는 세무투자자와 파트너십을 형성하여 재생에너지 프로젝트 LLC를 공동 소유합니다. 세무투자자는 총 자본의 1/3~2/3을 투자하여 프로젝트 초기 자본을 충당하며, 이에 대한 대가로 tax attributes의 99%와 (일반적으로 5~30%의) 현금 수익의 소수 지분 (minority share of the cash )을 받습니다. 프로젝트 후원자는 대차대표상의 자본 또는 대출금을 통해 장비 구매 및 프로젝트 건설을 진행하며, 프로젝트가 상업 운영에 이르면 세무투자혜택을 통해 이를 상환합니다.
초기 이익 배분은 사전 설정된 기준치 (수익률 기반 플립(yield-based flip)의 경우는 내부 수익률(IRR) 목표, 시간 기반(time-based flip) 플립의 경우는 고정 날짜)에 도달할 때까지 유지됩니다. 시간 기반 플립의 경우 고정 날짜는 프로젝트 투입 사용일 이후 5년 미만이어야 합니다. 기준치 도달 시, 세무투자자의 세액 및 현금 배분은 약 5%로 감소되며, 후원자는 남은 재무 및 세액상 이익 대부분을 이전하고, 공정시장가치에 투자자 지분을 매입할 권리를 가지게 됩니다.
PTC 투자자는 건설 완료 및 상업 운영 시작 후 자본 투자를 하며, 프로젝트 성과에 따라 조건부 기준으로 투자하는 "지불하면 사용(pay-go)"하는 구조를 활용할 수 있습니다. PTC 프로젝트의 예상 플립 기간은 9-10년입니다.
ITC 투자자는 IRS 지침 준수를 위해 프로젝트 투입 사용 전에 총 금액의 20%를 투자하고, 완료에 가까워지면 나머지 80%를 투자합니다. ITC 프로젝트의 예상 플립 기간은 6-8년입니다.
파트너십 플립 구조에서 세무투자자는 세액공제, 프로젝트 현금 흐름 및 프로젝트 자산에 대한 가속화된 감가상각을 통해 이익을 창출합니다. 이러한 이익은 사전 협상된 거래 조건에 따라 프로젝트 후원자와 세액 자본 투자자 사이에 분배됩니다. 재생에너지 시스템의 감가상각은 5년 내용연수으로 인식할수 있으며, 투자자는 첫 5년 동안 프로젝트 자산 가치의 100%를 감가상각비용으로 인식할 수 있습니다. 세액상 이익은 일반적으로 세무투자자 총 수익의 80% 이상을 차지합니다.
[표2: 일반적인 파트너십 플립구조]
b. 우선지분(Senior Equity)으로 분류되며 채무(loan)보다 우선하는 세무투자
세무투자자는 프로젝트 스폰서의 후순위 지분 (Junior Equity) 보다 우선 지분을 보유합니다.
이는 세무투자자가 수익을 먼저 받을 우선권을 가지고 있으며, 이익의 분배(distribution) 측면, (세무적으로 유리한) 결손금(loss)을 프로젝트 후원자보다 우선순위에 있다는 것을 의미합니다.
참고로, 프로젝트는 일반적으로 프로젝트 자산으로 담보된 선순위 채무 (Senior Debt)를 허용하지 않습니다.
프로젝트 스폰서는 현금 지분을 다른 방법으로 확보할 수 있지만, 일반적으로는 프로젝트 스폰서의 회사 또는 스폰서의 지분을 보유하는 홀딩 컴퍼니 (Holding Company)에 직접 투자하는 방식으로 이루어집니다.
세 번째 당사자 현금 지분 투자자가 참여하는 경우에도 주 스폰서는 일반적으로 세무투자 파트너십에서 발생하는 모든 보증 (Guarantee) 또는 약관 이행 (Covenant)에 대한 스폰서 보증 (Guaranty)의 100%를 제공합니다.
따라서 세무 투자자는 이러한 협정에 대한 노출이 제한되며, 스폰서가 유치하는 다른 현금 지분 투자자들은 일반적으로 프로젝트 LLC (Limited Liability Company) 자체에 투자하지 않습니다.
c. 세무투자의 안정성
세무구조는 투자자들에게 리스크와 손실을 제한하고, 대부분의 수익을 세금과 기타 세제 혜택에서 얻기 때문에 프로젝트 운영 수익에서 오는 현금흐름보다 훨씬 확실합니다. 세무투자자는 수동적이며 자산 또는 프로젝트의 관리에는 일부 주요 결정에서만 관여합니다. 또한 개발 및 건설 리스크에는 제한된 예외를 포함하여 제한적으로 노출됩니다. 프로젝트에서는 일반적으로 세무투자가 우선하여 수익을 얻으며 프로젝트 후원자는 손실의 대한 가장 우선되는 책임을 감수하게 됩니다.
세무투자자는 주로 세금 혜택이 주로 발생하는 기간, 일반적으로 6-10년 정도로 투자기간 보기 때문에 리스크를 제한적으로 평가합니다. 이 기간이 지나면 투자자는 대부분의 경우 후원자가 공정한 시장 가치 구매옵션(fair market value purchase option)을 행사하거나 협상된 매각 프로세스를 통해 투자종료시 계약 목표 수익을 증가시키는 결과를 일정수준 보장합니다.
위험을 완화하는 사업구조
재생에너지 세무투자는 "지역 개발" 세금 혜택 투자와 유사한 위험에 노출될 수 있습니다. 그러나 신뢰할수있는 구매자(Offtaker)으로부터의 장기계약된 현금 흐름, 선순위 이익배분, 세제혜택 등으로 인해 세무투자자(예. 은행)의 위험은 완화됩니다. 대부분의 프로젝트는 현금흐름을 구매자와의 계약으로 보증하기 때문에, 전력가격 변동 리스크로부터 잘 보호되어 있지만, 일부 프로젝트는 일부 전력가격 리스크에 노출될 수 있습니다. 따라서 리스크가 프로젝트에서 존재하는 경우 선순위 이익분배 등의 형태를 통해 리스크를 프로젝트 후원자에게 전가하기도 합니다.
전력생산 및 운영관련 리스크의 경우, PTC 거래의 pay-go 투자와 같은 구조를 통해, 프로젝트의 수익성 하락으로부터 상당한 투자위험 완화를 기대할수있습니다. pay-go에서는 최대 25%까지, 투자자 자본금 을 연기시킬수있으며, 이러한 연기된 투자금은 프로젝트의 실제 성과에 따라 시간이 지남에 따라 지급되며, 프로젝트가 심각한 수익성 하락을 겪을 경우 pay-go 투자금액 (다시말해 연기된 혹은 이연된 투자금액)가 감소하거나 완전히 제거되어, 세무투자자가 PTC 기간 내에리flip IRR (internal rate of return)을 달성할 수 있도록합니다 (flip IRR이란, 쉽게 세후 IRR로 보시면 됩니다). pay-go 구조가 있는지 여부와 상관없이 세무 투자자가 예상 flip IRR을 달성하지 못한 경우 대부분의 파트너십에서 현금배분이 가속화되어 세무투자는 프로젝트가 소유하는 현금의 50% 많게는100%까지 분배됩니다. 시간기반 플립(time-based flip)의 경우 우선쉰위 투자자에게 배분해야되는 현금부족이 누적되면, 바로 다음기간에 지불되는 형태로 세무투자자의 수익 감소 또는 배분지연에 대한 위험을 완화합니다.
뿐만 아니라, 재생에너지 세금 자본 투자자들은 건설 리스크에 상당히 적은 수준으로 노출됩니다. ITC 투자는 발전소건설 완료후 가동완료시(mechanical completion) 20%를 지불하여 프로젝트에 참여해야하지만 그 시점에는 전력생산준비가 완료된 시점으로 간주되기 시점이기 때문에 상대으로 적은 투자위험에 노출되며, ITC 또는 PTC 투자에 관계없이 세무투자자가 투자할 때 프로젝트는 운영허가, 구매계약, 개발등의 절차가 이미 완료된 시점이라고 보면됩니다. 또한 해당 프로젝트가 어떠한 이유로 발전소가동을 못하게되는경우, 프로젝트 개발사가 세무투자자로 부터 지분을 사들여야 하는 안전장치 (일종의 put)를 가질수도 있습니다.
세무투자의 세액공제관련 위험
세무투자자는 수익성 위험 외에도 세액공제회수(ITC Recapture)와 관련된 위험이 있지만, 실제 발생가능성은 낮습니다. ITC는 전력생산을 위한 발전소 완공(placed in service)후 5년 이내에 사업 중단(자연재해 포함) 되거나 소유권이 변동될 경우 회수될 수 있습니다. 그러나, 선순위 채무(senior secured debt)가 프로젝트에 일반적으로 허용되지 않기 때문에, 소유권 변동 위험이 낮고, 재산 및 손해 보험를 통해서도 위험을 낮출수있다.
투자 심사 및 위험 평가
세무 투자자는 투자 승인 및 초기 실사 과정에서도 보수적인 위험 평가를 수행합니다. 이는 프로젝트의 실현 가능성을 파악하고, 다운사이드 리스크 (손실을 입을 위험)를 최소화하는 구조로 투자를 설계하며, 발생 가능한 특정 위험은 스폰서에게 전가합니다.
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